Elie Cohen

C dans l'air : 360 milliards... et ça repart !

Nadja — 2008-10-13T12:01:00Z

Voir la vidéo pendant une semaine sur le site de France 5

A Paris, les pays de la zone euro ont adopté, hier, un plan comprenant la garantie des prêts interbancaires et la possible recapitalisation des banques. Ce lundi, à l'issue d'un Conseil des ministres extraordinaire, le chef de l'Etat chiffrera les mesures pour la France.

Après le plan Paulson aux Etats-Unis et le catalogue de mesures concocté par les membres de l'Eurogroupe, les principaux pays de la zone euro - dont la France, l'Allemagne et l'Italie - ont dévoilé, lundi 13 octobre 2008, leurs plans chiffrés de soutien au secteur bancaire.

Des sommes colossales qui ont de quoi donner le tournis. 480 milliards d'euros en Allemagne, 636 milliards d'euros en Grande-Bretagne, dont 47 milliards d'euros injectés dans le capital de trois banques britanniques, et 360 milliards d'euros en France...

Le plan français, dévoilé par Nicolas Sarkozy à l'issue d'un Conseil des ministres extraordinaire, prévoit notamment la mise en place d'une garantie "payante" des prêts interbancaires pouvant aller jusqu'à 320 milliards d'euros ainsi qu'un fonds de 40 milliards d'euros supplémentaire afin de recapitaliser des banques qui seraient en difficulté.

Après une semaine cauchemardesque, l'action coordonnée des pays de l'Union européenne semble avoir redonné le sourire aux places financières européennes. Dès l'ouverture, les bourses de Londres, Francfort et Paris ont connu un fort rebond. Le CAC 40 a bondi, prenant 11,18 % à la clôture.

Seule une banque, la Société générale, a connu une journée mouvementée. Après avoir affiché une hausse supérieure à 6 % dans la matinée, son titre a brusquement plongé, perdant jusqu'à 15 % à 13 h 15, sur fond de rumeurs de pertes en Russie et d'une recapitalisation massive.

Et ce, alors que l'ancien trader de ce même établissement bancaire, Jérôme Kerviel, à qui est imputé la responsabilité d'une perte de 4,9 milliards d'euros, était confronté toute la journée, à sa demande, aux commissaires aux comptes de la banque. Selon ses avocats, ceux-ci n'auraient pas pu ignorer les conséquences des prises de position à risque de leur client, tout comme sa hiérarchie.

(France 5)

Invités :
– Elie Cohen
– Marc Touati
– Jean-Pierre Gaillard

Voir en ligne : C dans l'air

Crise : au cœur de la tourmente

Nadja — 2008-10-12T18:32:22Z

Cette fois, elle est là, la crise ! Les bourses subissent des chutes jamais vues, les Etats se ruent au secours des banques... mais même les 700 milliards de dollars du plan Paulson paraissent bien faibles face à l'ampleur des faillites.

Voir la vidéo pendant une semaine sur le site de France 5

La France, à son tour, est ébranlée par le "tsunami financier" : plusieurs secteurs licencient, d'autres ressentent déjà une baisse de la consommation, et le FMI prédit une croissance maigrichonne pour l'Hexagone en 2008 : 0,8 %.

Bien sûr, économistes et politiciens y vont de leurs propositions : d'un emprunt d'Etat à une amnistie fiscale pour les évadés de l'impôt, de mesures ponctuelles à un vaste New Deal à la française...

Seulement voilà : il paraît que les caisses de l'Etat sont vides. Et l'Europe, elle, a bien du mal à jouer collectif. Alors quelles protections, quelles solutions face à la crise ? Comment redonner confiance aux acteurs économiques et endiguer la spirale infernale ?

(France 5)

Invités :

– Dominique de Villepin
– Benoît Hamon
– Luc Chatel
– Jean Peyrelevade
– Ghislaine Ottenheimer
– Elie Cohen.

Voir en ligne : Ripostes

Entretien : de la crise financière des subprimes à la Société Générale

Webmaster — 2008-04-25T13:36:00Z

Mauvais temps pour la finance. Été 2007 : aux États-Unis, éclate la crise des subprimes dont on ne compte plus les dommages collatéraux. Janvier 2008, la Société générale est frappée par la fraude la plus importante de l'histoire de la banque française. Le système devient-il fou ? Faut-il faire le procès de la finance ? Sur le banc des accusés : la régulation et le contrôle interne.
Monsieur Élie Cohen, économiste, directeur de recherche au CNRS, professeur à Sciences Po et membre du Conseil d'analyse économique, a bien voulu répondre à nos questions. Il nous livre ici son regard d'expert.

Revue Lamy droit des affaires :
Sur fond de crise des subprimes, l'annonce la fraude colossale réalisée à la Société générale a de quoi ébranler la confiance de l'opinion publique dans le secteur financier. Selon vous, que doivent craindre aujourd'hui ceux qui ont confié leurs intérêts à la Société générale et, plus globalement, tous les consommateurs de services financiers ?

Élie Cohen :
Une banque universelle ce sont trois institutions financières sous un même toit : une banque de détail, un gestionnaire d'actifs et un hedge fund. La banque de détail n'est en rien concernée par l'affaire actuelle. Tout d'abord, les dépôts à la Société générale sont garantis par une agence publique en cas de défaut de la banque. Et de toute façon, la Société générale, dans sa partie banque de détail, n'a absolument aucun problème, ni de solvabilité, ni de gestion des comptes. Il n'y a pas eu de placement effectué avec l'argent des déposants qui aurait été risqué. En un mot, les déposants ne risquent absolument rien dans l'activité « banque de détail ». Au niveau fantasmatique on peut craindre que la banque veuille « se refaire » en augmentant ses tarifs mais on peut faire confiance aux organisations de consommateurs pour dénoncer cette tentation éventuelle.

Ce qui est en cause, ce sont des opérations effectuées par le département trading de la banque « financement et investissement ». Par le passé, les banques françaises répondaient au principe de spécialisation. Impossible, à l'époque, d'être à la fois une banque commerciale, une banque d'affaires et un investisseur financier. Depuis des réformes intervenues dans les années 1980, on peut être tout cela à la fois. C'est parce que ces trois métiers, qui avant étaient séparés, sont aujourd'hui réunis sous un même toit que, lorsqu'il y a une difficulté dans l'une des activités, les gens, par confusion, croient que les autres activités sont concernées. Mais, encore une fois, les déposants n'ont aucune inquiétude à se faire.

Deuxième aspect, certains investisseurs ont, au cours des derniers mois, choisi des SICAV de trésorerie à performance renforcée. Ils ont voulu prendre plus de risques qu'avec des SICAV traditionnelles en optant, par exemple, pour des SICAV de gestion alternative. Or, dans ces produits-là, il y avait parfois des subprimes titrisés. C'est pour cela que l'on a connu des difficultés sur certaines SICAV de la BNP Paribas au mois d'août 2007, lorsque deux d'entre elles ont été fermées. Idem pour certaines des SICAV de trésorerie de Oddo. Donc, là, oui, difficultés il y a eu. Mais, théoriquement, uniquement pour des investisseurs avertis, qui avaient voulu prendre des risques supplémentaires pour doper la performance de leurs SICAV de trésorerie.

Troisième cas, les opérations d'arbitrage faites par le trader Kerviel et qui ont fous dénouées, dans les pires circonstances, ont fait perdre à la banque 4,9 Milliard d'euros. Ces pertes bien entendu ont un impact sur les résultats de la banque et donc sur les actionnaires de la banque. En résumé, le seul impact des opérations de fraude qui viennent d'être révélées à la Société générale est subi par les actionnaires puisque le cours de leurs actions a baissé.

Mais il faut donc bien distinguer les trois situations différentes que je viens d'exposer.

RLDA :
Mais il y a tout de même de quoi s'étonner dans cette affaire. L'on sait que l'activité d'un trader est soumise à un nombre pléthorique de contrôles. Faut-il malgré tout déduire de ces événements que le contrôle interne des banques est encore trop laxiste ?

E.C. :
Puisqu'il y a eu une fraude magistrale, on peut d'ores et déjà dire que le système de contrôle, non seulement de la Société générale, mais aussi des autres sociétés qui procèdent à ce type d'opérations, doit être revu.

Rappelons que dans une banque, sur les opérations de trading, il y a d'abord le contrôle de la hiérarchie (ici, apparemment, il a failli), puis le contrôle du risque, puis encore le contrôle de la trésorerie, ensuite un contrôle extérieur par la chambre de compensation, et encore un contrôle par l'audit interne, etc. On dénombre au moins cinq boucles de contrôles, qui, dans cette affaire de la Société générale, n'ont pas fonctionné comme elles auraient dû. La banque a tenté de donner des explications de ces défaillances. Elle a fait savoir que Jérôme Kerviel, le trader mis en cause, avait déjà officié par le passé dans le back office et le middle office. Il connaissait donc ces systèmes de contrôle et a pu les détourner. On apprend aussi qu'il avait gardé des codes lui permettant d'accéder à des systèmes auxquels il n'aurait pas dû avoir accès. À tout le moins, donc, il y a eu une certaine légèreté puisque ces codes n'ont pas été remplacés suffisamment rapidement. Mais quand on formule cette objection, on nous répond que ce trader n'était pas seulement un fraudeur « génial », mais aussi un hacker. Tout ceci dénote une culture permissive du contrôle du risque que la justice devra qualifier.

Mais au delà du cas d'espèce, il est clair que le processus de contrôle de ce type d'opérations est faillible et il faut donc revoir le système dans son ensemble.
L'explication ultime donnée est que ce trader faisait des opérations non risquées car couvertes à tout moment. Il ne faisait donc pas des paris directionnels. Mais comme il inventait des couvertures que le contrôle interne ne décelait pas c'était donc des paris directionnels.. Donc là encore, grave défaillance du système de contrôle.

À ce propos, on vient d'apprendre que la Société générale a mandaté un audit extérieur chargé d'examiner les systèmes de contrôle de ses salles de marché. Encore une fois la justice fera la lumière, elle établira la part de responsabilité personnelle du trader, une éventuelle tolérance de la hiérarchie, et d'éventuelles faiblesses dans les systèmes de contrôle.

RLDA :
Et ne faut-il pas pointer une autre défaillance : celle de la régulation financière ?

E.C. :
Ici, il y a trois problèmes différents. Le premier est que les pays occidentaux ont choisi, collectivement, depuis 20 ans, de passer du système compartimenté, spécialisé, segmenté dont on avait hérité après la crise de 1929 à un système de banque universelle. Je m'explique. Bien entendu, quand on vivait dans un système basé sur la spécialisation et la séparation, on évitait certains des risques que nous venons de mentionner. Mais, en contrepartie, on rencontrait des inconvénients majeurs, qui ont conduit à la décision de libéraliser le système. Cela a permis un formidable développement de la finance et, avec le temps, il est apparu qu'il y avait une finance régulée (essentiellement la finance bancaire, celle du crédit) et une finance non régulée (celle des hegde funds, des sovereign funds, du private equity, etc). Donc, premier problème : il faut se poser la question de savoir si les secteurs non régulés ne doivent pas être régulés, puisqu'à partir du moment où il y a du « non régulé », il y a de la porosité dans le système financier. Or certaines opérations financières innovantes vont systématiquement du côté du non régulé, ce qui présente des risques potentiels.

Deuxième problème maintenant : une fois que l'on a admis qu'il y a un besoin de régulation, la question est de savoir s'il faut recourir à la régulation externe ou s'il convient de privilégier l'autorégulation. En matière prudentielle, la régulation se fait, dans le monde occidental, dans le cadre du comité de Bâle. Ce comité, jusqu'à présent, fonctionnait à la satisfaction générale et a d'abord édifié les règles dites « Bâle I ».

Plusieurs ont même alors estimé qu'il fallait relâcher un peu la contrainte. D'un certain point de vue, c'est ce que fait « Bâle II ». L'idée de Bâle II est la suivante : les systèmes financiers bancaires et les opérations de trading sont tellement complexes, qu'on a estimé qu'il ne pouvait pas y avoir de régulation extérieure totalement intégrée. Il a donc été décidé qu'il valait mieux inciter les banques à développer leur propre système de régulation et de contrôle du crédit, quitte à ce que le comité de Bâle expertise ou audite ces autorégulations bancaires. La situation est donc telle que même le comité de Bâle a renoncé à la réguler en détail.

Aujourd'hui, il faut sans doute réguler davantage et renforcer les pouvoirs du comité de Bâle. Car nous voyons bien les failles graves du système établi. Je crois qu'après la crise que l'on vient de connaître, il convient de remettre l'ouvrage sur le métier et se demander s'il ne faut pas, malgré tout, une intrusion plus poussée de la régulation.

RLDA :
Une révision de « Bâle II » alors qu'il est tout fraîchement entré en vigueur ?

E.C. :
Oui, certainement, il faudrait remettre « Bâle II » sur le tapis pour un « Bâle III ».
Mais un autre problème s'est fait jour avec la fraude de la Société générale. Quand une banque a une difficulté, c'est au gouverneur de la Banque de France et au président de l'Autorité des marchés financiers qu'elle en réfère. Dans les opérations de Monsieur Kerviel, c'est surtout les contrats DAX allemands et les FOOTSIE anglais qui étaient concernés. La chute qui est intervenue a donc retenti, bien sûr sur le marché français, mais aussi sur les marchés étrangers. D'où cette question : le moment n'est-il pas venu de nous doter d'un régulateur financier européen au-delà des autorités de régulation prudentielles nationales ?

RLDA :
Par ailleurs, on a pu lire que cette affaire « met à mal le peu de foi qui restait dans les banques occidentales » (Daily Telegraph). Pensez-vous également que notre système financier est aujourd'hui en situation de naufrage ?

E.C. :
J'ai ici encore deux observations à faire. La crise financière qui a débuté dans les mauvais crédits immobiliers américains puis a touché progressivement tout le système du crédit et de l'assurance financière : crise du subprim,e de la titrisation, puis crise de solvabilité des grandes banques US, et maintenant une crise de monoline .... nous avons assisté à une véritable chute de dominos.. C'est assez inquiétant ! Dans ce contexte, je comprends qu'on se pose la question de revoir l'organisation du système de crédit, de renforcer les contrôles et de mieux veiller à la solvabilité des banques.

De plus, ce qui est très frappant, c'est qu'au début, on pouvait penser que ce n'était qu'une crise du mauvais risque américain. Puis, on a vu que c'est devenu celle de la Northern Rock qui a poussé les britanniques à sortir dans la rue pour aller retirer leurs économies. Ensuite, on a appris que les banques régionales allemandes, sorte de Caisses d'épargne locales, notamment l'IKB, avaient été gravement touchées. Il a fallu en organiser rapidement le sauvetage. Maintenant, c'est le tour de la Société générale. Et ça ne s'arrête pas là. La principale banque privée suisse vient d'annoncer des pertes colossales, les plus grandes de son histoire (11 milliards $). Donc il y a vraiment des raisons de se dire que la finance globale et virtuelle finit par avoir des effets sur l'économie réelle. Il est dès lors nécessaire de repenser le système, de revoir les bons niveaux de la régulation et du renforcement des contrôles. J'en reviens donc, pour conclure, à la nécessité d'un Bâle III. A l'agenda de cette négociation il faudra traiter la régulation indirecte des acteurs non régulés (hedge funds, fonds souverains...) la certification des systèmes de contrôle de risque interne, la prévention des effets procycliques des régulations actuelles, l'instauration d'une autorité prudentielle dotée de pouvoirs véritables etc ....

Propos recueillis par Delphine Chemin-Bomben

Voir en ligne : Revue Lamy droit des affaires

Société Générale : la direction pouvait-elle tout ignorer ?

Webmaster — 2008-01-28T13:53:00Z

Oui :

Un trader qui, après plusieurs années passées dans le back office, connaît parfaitement les procédures de contrôle informatique, maîtrisant tout autant les contrôles aléatoires que systématiques, ainsi que ceux réalisés par les équipes du contrôle des risques, peut techniquement prendre des positions et les loger dans des comptes en attente, ou parallèles à ceux de la banque, sans que personne ne le voit. En faisant systématiquement rouler ses positions avant l'échéance des contrats, il pouvait très bien passer au travers des mailles des procédures de contrôle. Et en augmentant sa mise pour combler ses pertes et échapper ainsi aux appels de marges de la chambre de compensation, il a fait petit à petit grossir ses positions sans jamais avoir à faire débourser de l'argent à la banque. D'autant que le mécanisme des compensations des pertes et des gains sur les contrats à terme fonctionne par établissement, et non par trader. Ce qui signifie que ses pertes, s'il en avait, pouvaient être compensées par les gains de la banque sur d'autres portefeuilles, et ainsi être quasi invisibles pour la chambre de compensation. Par leur ampleur, ces positions devaient-elles nécessairement être détectées ? Pour être importantes dans l'absolu, les sommes de 50 à 70 milliards d'euros doivent être relativisées dans une activité qui vit sur de très faibles marges réalisées sur des volumes colossaux que traitent quotidiennement les traders : souvenez vous que le fonds LTCM avait 1200 milliards de positions pour 5 milliards de fonds propres. En clair, la direction a très bien tout ignorer pendant quelques semaines. Ce qui peu crédible, c'est que le trader ait pu agir en toute impunité pendant plus d'un an. De même l'argument de la faute à pas de chance ne tient pas, c'est la décision de dénouer brutalement et massivement les positions du trader qui sont à la source des pertes massives constatées.

Voir en ligne : La Tribune

Un entretien avec Élie Cohen sur les conséquences de la crise financière mondiale

Webmaster — 2007-01-01T14:07:00Z

Elie Cohen est directeur de recherche au CNRS, professeur à Sciences Po et membre du Conseil d'Analyse Economique (CAE). Il expose ici les conséquences de la crise financière mondiale sur l'économie européenne et ce que devrait faire l'UE pour éviter que, demain, d'autres crises ne pèsent aussi fortement sur sa croissance qu'actuellement .

Quelles sont les conséquences de la crise financière mondiale actuelle sur l'économie européenne ?

Il y a deux canaux de transmission de la crise des subprime à l'économie européenne.. Un canal réel : le ralentissement de l'activité économique des Etats-Unis a des effets mécaniques sur la croissance européenne. Lorsque les ménages américains consomment moins, ils importent moins, ils exportent plus et cela a un impact sur les exportations communautaires aux USA et par voie de conséquence sur l'activité et la croissance. En Allemagne, notamment, la croissance est exclusivement tirée par les exportations. Donc, tout ralentissement de l'économie mondiale a des effets du même ordre sur l'économie européenne. Un canal financier : la crise des subprimes a révélé que les banques européennes étaient très fortement engagées dans des produits financiers structurés placés par les banques américaines. Il suffit de constater l'importance des pertes de la banque allemande IKB et autres banques régionales de Saxe ou celles de la Société générale pour voir à quel point, au cours des dernières années, les banques européennes ont été avides d'acheter, sans les comprendre, les produits financiers innovants que les Etats-Unis ont lancé. La dégradation des ratios de solvabilité des banques européennes a eu un effet sur leur capacité à offrir du crédit, ce qui contribue au ralentissement de l'économie européenne.

Ces deux éléments combinés auront un impact certain en 2008. D'ailleurs toutes les prévisions- celles de l'OCDE, du FMI ou celles de la Commission européenne- revoient la croissance à la baisse en Europe. Le débat ne porte plus aujourd'hui que sur l'ampleur de cette baisse.

A ces effets généraux s'ajoutent les effets spécifiques des politiques conduites par les différents Etats membres européens. Ainsi, l'Espagne, qui a inventé un modèle de développement fondé sur l'immobilier et le crédit bon marché, va voir sa croissance baisser mécaniquement de plus de 1% à la suite de la chute de ce secteur et du BTP. Le Royaume Uni est touché non par la crise des subprimes mais par celle du crédit immobilier à taux variable, ce qui aura aussi des effets négatifs sur sa croissance.
Ainsi, le ralentissement américain et les crises nationales spécifiques entraîneront un ralentissement plus marqué dans certains pays. Paradoxalement, la France est sauvée par sa médiocre performance passée en matière de croissance économique. Elle avait peu profité de la forte accélération du commerce international de 99 à 2007. Elle souffrira moins de la crise américaine car sa croissance est tirée quasi exclusivement par sa consommation domestique. Elle ne connaîtra donc pas l'ajustement brutal que doit opérer l'économie allemande. On voit l'effet paradoxal de la crise actuelle qui permet à la France de converger vers la moyenne européenne en terme de croissance alors qu'elle sous-performait avant la crise. Par rapport aux dernières années, on constate une amélioration relative de la situation économique française.

Les instruments à la disposition de l'Union économique - euro, banque centrale européenne, stratégie de Lisbonne- sont-ils adaptés et suffisants pour limiter la baisse de la croissance, voire la relancer ?

La stratégie de Lisbonne est une politique structurelle visant à agir sur le moyen et le long terme. Elle n'est pas conçue pour traiter des à-coups conjoncturels du système financier international. La crise actuelle doit être l'occasion de mettre en oeuvre un nouveau chantier de réflexion au niveau européen pour répondre aux questions suivantes : est-il possible d'avoir à côté de l'euro vingt-sept régimes nationaux prudentiels et vingt-sept régimes de régulation financière ? Est-il utile d'avoir un fédéralisme monétaire intégral, une monnaie unique, si les régimes de supervision bancaire sont différents ? La crise pose la question de la régulation financière unique et des règles prudentielles harmonisées. Certes l'UE mène plusieurs chantiers de régulation financière mais peut on se payer le luxe de notre lenteur. Il faut accélérer la cadence de l'intégration financière pour ne pas être à nouveau désarmés par les crises futures. Quand la Société Générale a du avertir les autorités de régulation financière des effets des spéculations du trader Kerviel elle s'est adressée aux autorités françaises (Banque de France, Commission bancaire et Autorité des Marchés Financiers), or le dénouement de ses positions spéculatives sur les marchés allemands et anglais, a entraîné une déstabilisation de ces marchés sans que les autorités de régulation de ces pays aient pu être avisées. Il est clair qu'une banque comme la Société générale qui agit sur un marché global ne peut être assujettie à la seule régulation nationale. Demain que se passera t il si une banque globale italienne fait faillite, qui garantira le paiement des dépôts des épargnants polonais ?

Deuxième problème, celui de la régulation conjoncturelle, la Commission européenne dispose d' instruments. La Banque centrale européenne continue d'avoir pour seul objectif la lutte contre l'inflation. Par ailleurs, les Etats membres qui tous ont conservé leur politique budgétaire et fiscale propre ne sont pas dans une situation comparable pour conduire une politique contra-cyclique. Les pays vertueux sur le plan budgétaire comme l'Espagne peuvent aujourd'hui en situation de retournement économique soutenir leur activité économique en baissant fortement les impôts. Les pays comme l'Allemagne qui au terme de réformes structurelles impopulaires et au prix d'une faible croissance passée ont retrouvé l'équilibre budgétaire peuvent laisser le déficit se creuse à nouveau pour soutenir l'activité. Les pays fortement déficitaires comme la France n'ont aucune marge de manœuvre, les baisses d'impôt de la loi TEPA interviennet au pire moment car elles risquent en 2008 de nous rapprocher du seuil des 3% de déficit des finances publiques. La Commission européenne doit faire respecter les règles communautaires qui engagent tous les Etats membres au moment où la situation économique de l'Union s'aggrave. Dans le cas de la France, cette exigence va accentuer le ralentissement économique. On voit donc bien la nécessité de disposer d'outils contra-cycliques européens pour soutenir l'activité.

L'émergence d'un gouvernement économique européen se révèle donc de plus en plus incontournable ?

La crise actuelle comme les précédentes démontre la contradiction entre le fédéralisme monétaire et le localisme budgétaire et fiscal. Il faut en sortir. Comment ? Il faut à la fois que les Etats membres acceptent de s'inscrire durablement dans une perspective de consolidation budgétaire et que l'UE, notamment les pays de la zone euro, invente des instruments contra-cycliques comme les « rainy day funds ». En d'autres termes, les pays européens doivent accumuler des excédents financiers en phase haute du cycle pour les mobiliser en phase basse. Ce dispositif est souhaitable. Encore faut-il que ces pays acceptent la discipline budgétaire à laquelle ils ont consenti et que la Commission mette en place des outils d'intervention. Elle doit affirmer qu'elle croit aux vertus de la politique contra-cyclique et cesser de considérer que les ajustements ne peuvent être que structurels et que la politique économique est vaine.

Le traité de Lisbonne, que la France vient de ratifier, permet-il une note optimiste dans cette direction ?

Oui, car il ferme la trop longue parenthèse du débat institutionnel. L'UE va enfin pouvoir se consacrer aux problèmes bien identifiés que sont la coordination macro-économique au niveau européen, l'accélération des réformes structurelles ( réforme du marché des biens, du travail et des capitaux) et les politiques de stimulation de la croissance (investissement dans la recherche et l'enseignement supérieur), Au-delà, il faut compléter l'édifice du traité de Maastricht en y ajoutant des dispositions étendant la régulation monétaire et financière. A mon sens, la régulation prudentielle doit être fédéralisée comme l'est la régulation monétaire.

Propos recueillis par Ghislaine Toutain

Voir en ligne : La Fondation Jean Jaurès

Débat : Le capitalisme est-il menacé ?

Webmaster — 2005-10-01T13:46:00Z

A l'heure où plus personne ne conteste l'économie de marché, quatre grands spécialistes réunis par L'Express confrontent leurs inquiétudes et leurs propositions.
Débat avec, Elie Cohen, Jean-Luc Gréau, Jean Peyrelevade et Patrick Artus pour L'Express.

Lire sur lexpress.fr

Se souvient-on de cette époque lointaine où les ennemis du capitalisme prédisaient avec confiance sa disparition inéluctable ? Après l'effondrement politique, économique et moral du système socialiste, plus personne à gauche ne s'engage désormais à sortir de l'économie de marché, Attac ne proposant que de la « contrôler ». Aujourd'hui, ce sont para-doxalement les défenseurs du capitalisme et ses meilleurs connaisseurs qui se révèlent les plus critiques sur son évolution au point de s'inquiéter très sérieusement pour son avenir. L'on se souvient du message de panique _ « le capitalisme perd la tête » _ lancé il y a quel-ques années par Joseph Stiglitz, ancien conseiller de Bill Clinton et de la Banque mondiale ainsi que de la dénonciation de la « chienlit laisser-fairiste » du prix Nobel d'économie Maurice Allais. En quelques mois, quatre spécialistes français alimentent cette inquiétude dans des ouvrages aux titres très explicites : Jean-Luc Gréau, ancien expert du Medef (L'Avenir du capitalisme, Gallimard), Patrick Artus, directeur des études économiques de la Caisse des dépôts et pro-fesseur à Polytechnique (Le Capitalisme est en train de s'auto-détruire, La Découverte), Jean Peyrelevade, ancien patron du Crédit Lyonnais (Le Capitalisme total, Seuil) et Elie Cohen (Le Nouvel age du capitalisme, Fayard).
L'Express a réuni ces quatre grands experts pour constater leur accord sur le diagnostic _ le capitalisme file vraiment un mauvais coton _ et leurs divergences, guère rassurantes, sur les solutions possibles.

L'Express : Le capitalisme va donc si mal, au point de s'auto-détruire ?

Patrick Artus : Si l'on est d'accord pour dire que l'efficacité d'un système économique c'est sa capacité d'allouer les res-sources rares aux bons endroits aux bons mo-ments, l'évolution actuelle du capitalisme est, de ce point de vue, inquiétante. La conjonction d'une exigence de rentabilité élevée de l'épargne et de la gestion de celle-ci par des professionnels en concurrence amène à privi-légier les projets de court terme au détriment des projets de développement et de recherche. Si l'épargnant veut 20 % de rentabilité du ca-pital, on va finir par arrêter les projets néces-saires à la croissance de long terme.

Jean Peyrelevade : Je suis d'accord sur les symptômes à condition d'ajouter qu'il ne s'agit pas d'un accident, mais d'une évolution majeure dans la structure du capitalisme mondial. D'abord, dans la lutte entre le capital et le salariat, le capital a gagné et impose ses normes à des salariés faibles, mal défendus par des syndicats sans réel pouvoir. S'ajoute à cela une dissociation dans la sphère même du capital. Longtemps, le capitaliste était à la fois entrepreneur et propriétaire : c'est le désir d'entreprendre qui était à l'origine de l'accumulation et de l'exploitation décrites par Marx. Aujourd'hui les propriétaires-actionnaires sont animés par un désir d'enrichissement qui n'a plus rien à voir avec le désir d'entreprendre. Le capitaliste d'aujourd'hui est anonyme, ces messieurs Tout le monde, ce sont les 300 millions d'actionnaires qu'il y a sur la planète. Depuis 1947, la part des dividendes dans le revenu national, aussi bien au Etats-Unis qu'en France a quadruplé. Cela fait donc cinquante ans que la rémunération des actions augmente à peu près deux fois plus vite que le taux de croissance des économies. Enfin, l'instrument même de l'investissement à long terme _ l'action _ est devenu le support très liquide des spéculations à très court terme de la sphère financière.

Jean-Luc Gréau : Un fossé s'est creusé entre les dirigeants d'entreprise et les actionnaires. Alors que les salariés voient encore dans l'entreprise leur « outil de produc-tion », les actionnaires la considèrent comme leur « outil de rendement ». D'où le phéno-mène nouveau des rachats d'actions, justifié à la fois par la crainte des OPA et par le souci d'augmenter la valeur des actions. En 2004 ces rachats sur le marché de New-York ont atteint 269 milliards de dollars, soit plus de 2 % du PIB américain. Il s'agit là d'un sub-ventionnement contre-nature des fonds de pla-cement par les entreprises. Ainsi, les compa-gnies pétrolières ont réalisé des rachats d'actions pour des montants équivalant à l'ensemble de leurs dépenses d'exploration. Une partie de l'actuelle pénurie d'hydrocarbures provient du fait que ces entreprises, pressées par leurs actionnaires, n'ont pas fait l'usage le plus efficace de leurs moyens.

Elie Cohen : Comment un système capitaliste qui fait une crise majeure tous les 18 mois non seulement rebondit à chaque fois mais permet une croissance mondiale en accélération constante : telle est la question que j'ai voulu traiter. La résilience du système et la volatilité des marchés me semblent être les facteurs clés dont il faut rendre compte. Trois éléments permettent d'expliquer le nouveau cours. La qualité des politiques macroéconomiques qui évitent l'approfondissement des crises. Le développement d'une industrie financière puissante qui agit comme courroie de transmission des politiques et comme machine à redistribuer les risques. Et enfin la financia-risation des stratégies industrielles qui pousse à l'amélioration constante des performances. La finance de marché agit donc à la fois comme réducteur du risque en rapprochant offreurs et preneurs de risque et comme am-plificateur à travers la spéculation. Le résultat toutefois c'est que depuis 10 ans les crises asiatiques, LTCM, de la nouvelle économie d'Enron etc... ont été absorbées sans dommage pour l'économie même si les déséquilibres persistent et s'aggravent.

L'Express : Ce chef d'entreprise que vous présentez comme la grande victime de l'actionnaire anonyme avide de rentabilité, a fini par accepter sa défaite moyennant partage des di-videndes...

Jean Peyrelevade : Ce n'est pas une défaite mais un changement de position. Avant, le manager était un salarié très bien payé (jusqu'à 40 fois le salaire le plus bas) chargé de la pérennité de l'entreprise et de la gestion de l'équilibre entre le capital et le travail. Aujourd'hui, avec un rapport désormais de 1 à 400 il n'est plus payé du tout comme un salarié. A ainsi été fabriquée une nouvelle catégorie sociale, rémunérée, avec des stock-options, c'est-à-dire encore mieux que les actionnaires puisqu'ils sont exonérés du risque de moins-value ! Ils ne sont plus que les servants zélés du vrai nouveau chef qu'est l'actionnaire.

Elie Cohen : Mais c'est parce que trop d'entreprises américaines, dans les an-nées 70, devenaient sous-performantes qu'elles furent dépecées par les raiders ! Beaucoup de chefs d'entreprises se sont simplement dit qu'ils pouvaient faire eux-mêmes le travail de restructuration, de recentrage, de focalisation sur les activités les plus performantes. Telle est la source de l'alignement de l'intérêt des dirigeants sur celui des actionnaires au travers des stocks-options. Le problème est qu'ils se sont mis à n'écouter que leur propre intérêt en créant un gonflement artificiel de la valeur de leurs actions. Aujourd'hui d'autres techniques d'alignement des intérêts sont recherchées.

Jean Peyrelevade : Voilà une vision irénique des choses !

Elie Cohen : Non, c'est un constat historique !

Patrick Artus : Oui, parce que si vous faites remarquer aux intermédiaires fi-nanciers américains qu'ils font des choses ab-solument stupides en ne considérant que la valeur instantanée des actifs au détriment du long terme, ils ne comprennent même pas ce que vous leur dites ! La finance américaine rejette totalement ce genre de message.

Elie Cohen : Rappelons que c'est le développement des outils de retraite rendu nécessaire par le vieillissement de la population des pays développés qui a permis l'émergence de cette formidable industrie financière. Telle est bien là l'origine des fameux fonds de pension et de la prolifération des métiers de la finance ! Et l'absence de tels fonds en France a abouti à ce que les deux tiers des actions issues des privatisations massives de ces vingt dernières années soient cédées à des fonds de pension étrangers ! Drôle de schizophrénie que celle de nos gouvernements de gauche et de droite qui ont démantelé les institutions d'un capitalisme autochtone pour favoriser un capitalisme de marché financier aux mains d'investisseurs anglo-saxons ! Et ce sont les mêmes qui parlent de patriotisme économique !

Patrick Artus : Le paradoxe in-croyable est que l'objectif initial de canaliser l'épargne vers des placements à rentabilité maximale pour assurer les retraites futures aboutit souvent à des investissements à renta-bilité à peu près nulle. L'argent des futurs re-traités va de fait dans les actifs les moins effi-caces pour préparer l'avenir, l'immobilier et les déficits publics et de moins en moins dans le financement des entreprises. Même les fonds d'investissement (privaty equity), dont 90 % de l'argent allaient vers la création d'entreprise avec des durées de détention pouvant aller jusqu'à des dizaines d'années ont tourné casaque : l'année dernière, 85 % de leurs fonds sont allés vers des LBO, autrement dit des rachats avec des durées de détention extrêmement courtes.

Jean Peyrelevade : Oui, c'est la contradiction même du marché financier ac-tuel : on finance des retraites avec des action-naires qui détiennent leurs actions pendant une durée moyenne de sept mois !

L'Express : Le grand public a été frappé par les scandales récents tels que les affaires Enron ou WorldCom mettant en scène des patrons fraudeurs et truqueurs de bilan. N'est-ce pas un démenti de l'utilitarisme libéral qui pose que l'intérêt cynique des acteurs économiques fait le bien de tous ?

Jean Peyrelevade : Comme tout système le capitalisme a ses escrocs. La régulation est là pour assurer que le lien entre le capital qui commande et le chef d'entreprise qui obéit soit un lien pur, dans lequel il ne puisse pas y avoir de tromperie.

Jean-Luc Gréau : Je préfère parler de tentation plutôt que d'escroquerie. Lorsque vous êtes dirigeant et que vous possédez de gros paquets d'actions de votre entreprise, vous ne pouvez qu'être tenté d'embellir ses comptes. Nous retrouvons là la pression financière qui peut encourager la dissimulation. Le souci du législateur est justement de rendre transparente la relation du capital et de l'entreprise parce que l'entreprise a été dépouillée de l'autorité morale au profit du capital.

Elie Cohen : Dans les affaires Enron, Worldcom ... y a eu un savant glissement de l'innovation financière à la délinquance financière en passant par la créativité comptable. Il y a même eu défaillance du régulateur des marchés mais prodige des contre pouvoirs, au cours des trois dernières années tout Wall Street a été traîné chez un petit attorney de New York et a du rendre des comptes.

Jean Peyrelevade : Parce qu'ils étaient malhonnêtes, qu'ils ne respectaient pas les règles d'un enrichissement honnête.

Elie Cohen : Donc, ce n'est pas, comme vous le dites parce que les gestionnaires de fonds imposent finalement leur morale ! Face à un système qui accumule les défaillances, on a été capable, au cœur de l'été 2002 de produire une loi, d'arrêter des patrons délinquants et de poursuivre des analystes et des banquiers dissimulateurs. Il y a donc bien une série de contre-pouvoirs qui fonctionnent !

Jean Peyrelevade : Mais cette régulation n'est faite que pour que le système fonctionne parfaitement, à l'intérieur de son propre système de valeurs. Or tous les hom-mes politiques, en particulier en France, croient, lorsque l'on parle de régulation des marchés financiers, qu'il s'agit de se doter d'instruments faisant prévaloir l'intérêt général au sens large sur celui des actionnaires.

L'Express Alors que la plupart des hommes politiques n'ont plus qu'un mot à la bouche _ « l'adaptation » _ vous estimez tous au contraire qu'il faut réagir vite et changer quelques règles suicidaires.

Patrick Artus : Toutes les nouvelles règles comptables conduisent de façon aberrante à ne juger les comptes que sur le court terme. Je crois au contraire que l'on pourrait avoir un autre cadre réglementaire et comptable qui change le pas de temps. On peut comprendre que les Sicav aient besoin d'être évaluées au jour le jour, mais cela n'est pas indispensable pour une société industrielle. Pourquoi publier les résultats trimestriels d'une firme pharmaceutique ? Certaines entreprises d'ailleurs s'y refusent comme Porsche et que je sache elles ne s'en portent pas plus mal.

Jean Peyrelevade : C'est une première piste. On pourrait également favoriser par des dispositions réglementaires et éventuellement fiscales, un allongement de la durée de détention des actions pour l'harmoniser avec l'horizon de développement des entreprises. Mais pour cela, il faudrait que les hommes politiques soient conscients des enjeux et prêts à se confronter avec l'industrie financière dont la capacité de lobbying est considérable. Il faut ensuite supprimer les stock-options et les distributions d'actions gratuites pour déconnecter la rémunération des patrons et des cadres supérieurs de tout élément boursier. Quitte à les intéresser au résultat de l'entreprise car il s'agit alors d'une référence au réel et pas d'une représentation spéculative.

Jean-Luc Gréau : Cela suffira-t-il à changer l'esprit dans lequel fonctionne le système ? Je n'en suis pas sûr, car je pense que les mœurs économiques et financières du monde anglo-saxon ont gagné la partie. Je suggère d'aller plus loin en créant, au niveau européen, des fonds de placements dédiés à la détention durable du capital des entreprises par un mécanisme contractuel entre ces fonds et les entreprises. Je suis frappé par le fait que dans le monde de l'entreprise le contrat est partout : avec les fournisseurs, les clients, les banquiers, les salariés mais il n'existe pas avec les grands actionnaires.

Elie Cohen : Il est vrai que l'on importe avec retard et souvent approximativement les principaux outils forgés aux Etats-Unis, cela favorise de fait l'émergence d'un capitalisme de la convergence et c'est désormais à l'intérieur de celui-ci qu'il faut penser parce que les modèles nationaux sont morts. Il pourrait, certes, y avoir une adaptation européenne de ce capitalisme mais on n'a malheureusement pas saisi l'occasion des crises majeures récentes pour le faire...

Jean-Luc Gréau : Parce que l'intelligence européenne est au point mort et parce qu'elle refuse d'imaginer quelque chose d'autre que ce qui vient de Londres et de New York.

Jean Peyrelevade : Je vous rejoins dans le pessimisme mais je suis plus radical dans l'explication : une fois de plus c'est la puissance dominante qui impose son modèle. Et il ne faut pas oublier que la moitié des 300 millions d'actionnaires du monde sont américains, soit 5 % de la population mon-diale. Le capital mondial est détenu à 50 % par les Américains et la sphère financière n'a jamais rien fait d'autre qu'imiter le modèle américain !

Patrick Artus : Le problème est qu'il n'est pas évident que ce modèle fonc-tionne encore dans l'intérêt des Etats-Unis... Pour résumer, la question est de savoir s'il nous reste une marge de liberté en Europe pour adopter sur certains points une logique différente de celle du monde anglo-saxon, ou s'il faut attendre que cela vienne du monde anglo-saxon lui-même quand celui-ci réalisera qu'il vaut mieux changer...

Propos recueillis par Eric Conan et Sabine Delanglade

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Entretien à la Revue Socialiste

Webmaster — 2005-03-01T16:17:00Z

Quelle définition donneriez-vous du capitalisme contemporain ? Quels traits différencient le capitalisme du XXIème siècle de celui XXème siècle ?

Braudel définissait le capitalisme comme la sphère économique du commerce au loin , de la finance des profits de monopole et des spéculations . Il l'opposait à l'économie de marché , c'est à dire à la sphère de l'échange. Dans une perspective braudelienne. on pourrait parler aujourd'hui d'un capitalisme de la deuxième mondialisation caractérisé par une révolution technologique, une libéralisation des échanges et des mouvements de capitaux mais moins par les mouvements d'hommes à la différence de la première mondialisation, celle de la fin du XIXème siècle Mais ce ne serait qu'une vue partielle.
Avec mes collègues économistes, je pourrais définir simplement le capitalisme comme un régime économique décentralisé basé sur les libertés marchandes et les droits de propriété.Mais la définition manque de spécificité. Depuis l'effondrement des alternatives communistes et tiersmondistes au capitalisme, la propriété et l'échange libre paraissent constituer un horizon indépassable sur toute la surface de la planète..
Dans une perspective à la Polanyi, on peut essayer de cerner les traits de la grande transformation que nous vivons aujourd'hui. Trois évolutions majeures marquent la sphère économique : La mondialisation avec l'accélération des échanges et des exportations de capitaux qu'elle a porté à un niveau sans cesse plus élevé. La révolution des technologies de l'information qui a ouvert un nouveau cycle de consommation et de gains de productivité du travail. La financiarisation enfin de l'économie qui amplifie les deux précédentes. La sphère politique se caractérise quant à elle par deux grandes évolutions : d'une part la constitution d'entités régionales comme Union Européenne, et d'autre part l'apparition de nouveaux organes de régulation au sein et au dehors des états, à l'instar de l'OMC,des banques centrales indépendantes, ou des autorités administratives indépendantes. Ces organes sont des instances qui échappent aux sanctions du suffrage universel, et qui, dotés du pouvoir d'arbitrer, sont devenus des éléments décisifs de la régulation économique.

Peut-on s'arrêter un moment sur les traits du capitalisme contemporain ?

De manière plus analytique, on peut définir les différentes variétés de capitalisme par l'articulation de trois rapports : propriété-pouvoir, salarial, et de régulation.
Le rapport propriété-pouvoir porte notamment sur la répartition de la détention du capital, les droits liés à cette détention, et le financement des entreprises.
Le rapport salarial porte sur le statut du salarié dans l'entreprise, le degré d'encadrement des conditions de mobilisation de la force de travail, et les mécanismes de protection sociale.

La troisième rapport porte sur le rôle de l'Etat en matière de régulation de l'activité économique.

Si l'on se limite à présent à la seule dimension propriété-pouvoir, deux évolutions majeures sont intervenues au cours des vingt dernières années : la révolution des droits de propriété et la désintermédiation du financement des entreprises.
Le retour des droits de propriété a pris une forme visible avec la conversion des entreprises au discours et à la pratique de la création de valeur pour l'actionnaire. Souvenons nous il y a simplement une vingtaine d'années on parlait encore de pouvoir de la technostructure, d'entreprises qui conciliaient intérêts des salariés, des actionnaires et des consommateurs , le capitalisme des « parties prenantes » dominait partout, ; on parlait même d'entreprises citoyennes. Le credo a radicalement changé dans les années 90 : l'entreprise, depuis, doit maximiser la création de valeur pour l'actionnaire et ses dirigeants ne doivent obéir qu'à un maître : l'actionnaire.
La deuxième grande transformation du capitalisme est la désintermédiation du financement de l'économie, ou, autrement dit, la financiarisation de l'économie. L'ouvrage de Michel Albert, Capitalisme contre capitalisme, opposait le capitalisme intermédié rhénan, caractérisé par le contrat social institutionnalisé et le financement par les hausbank au modèle américain du capitalisme financier, marqué par le contrat d'entreprise et la finance de marché. Les capitalismes français et allemand ont longtemps été des capitalismes intermédiés. En Allemagne, les banques, les institutions, les partenaires sociaux étaient tous partis prenantes du contrat social. Le capital était limité par le compromis social ; les détenteurs ultimes du capital n'étaient pas ceux qui exerçaient le pouvoir du capital. Les banques prêtaient aux entreprises, elles collectaient les droits de vote des actionnaires, elles siégeaient dans les conseils et garantissaient ainsi les stratégies industrielles de long terme. Dans le modèle français traditionnel, l'Etat jouait un rôle majeur dans la régulation économique, dans l'élaboration du contrat social, et dans l'articulation capital/pouvoir. A l'inverse, le modèle américain était celui du capitalisme de marché financier. Dans ce modèle, les entreprises se financent directement sur le marché, en faisant appel à l'épargne des ménages.

La grande évolution des 20 dernières années réside dans le recul du capitalisme intermédié. En France, ce recul se manifeste par le retrait de l'Etat de finance avec les privatisations et le repli du Trésor. En Allemagne, il s'exprime par le désengagement des grandes banques allemandes et de leur rôle de tête de réseaux des entreprises.
Cette évolution s'accompagne du développement d'une industrie financière, chargée d'analyser, de placer, d'assurer, de noter, de gérer le capital et son évolution. Ces rôles étaient autrefois occupés par l'Etat, ou les grandes banques, acteurs centraux de l'octroi de crédit. Dorénavant, l'analyse du risque est opérée par cette nouvelle industrie : la référence n'est plus le crédit, mais le capital action, l'equity. L'action, la fraction de capital, par définition n'est pas intermédiée. L'épargnant souscrit au capital d'une entreprise soit directement soit via une Sicav, un fonds de pension. Dans ce contexte, la relation capitaliste change de nature.

Cette évolution vers un capitalisme de marchés financiers a connu sa forme paroxystique dans les années 90 et s'est traduite par deux crises majeures : l'éclatement de la bulle internet et le krach d'Enron. Il s'agit bien d'une révolution. Aujourd'hui, la logique dominante est celle du shareholders avec comme objectif la maximisation de la valeur pour l'actionnaire. Le défi pour ce nouveau capitalisme est par conséquent de faire coïncider, d'aligner les intérêts des salariés sur les intérêts des actionnaires. Les stock-options, la distribution gratuite d'actions sont les principales réponses mises en place par le nouveau management salarié. Hier on était encore dans une logique galbraithienne, l'entreprise était une instance d'arbitrage qui conciliait des intérêts divergents : les intérêts du consommateur à travers la baisse de prix, les intérêts des actionnaires à travers les dividendes, et les intérêts des salariés à travers la redistribution de la richesse créée. Bref le management de l'entreprise reposait sur le modèle du stakeholders, modèle de conciliation d'intérêts divergents.

La financiarisation de l'économie est-elle une tendance lourde ou bien l'aboutissement d'un processus ? Le capitalisme a-t-il vraiment convergé ?

Le capitalisme a convergé dans sa dimension propriété-pouvoir. Comme je le soulignais au départ, cette dimension n'est qu'une des trois dimensions du capitalisme. On constate en effet que le rapport salarial, ainsi que le rôle régulateur de l'Etat restent trés contrastés suivant les pays. Afin d'éviter cette confusion sémantique, je préfère pour ma part réserver le terme de capitalisme à la seule dimension patrimoniale et de désigner la combinaison des trois rapports par l'expression de régime économique et social.

Peut-on dire que le pouvoir s'est déplacé vers le capital financier ?

Il est vrai que l'industrie financière est devenue surpuissante. Mais par rapport à une problématique traditionnelle sur le poids des différentes fractions du capital il est erroné de dire que la branche financière l'a emporté, dans la mesure où le haut du pavé est tenu par des grandes entreprises industrielles et financières. GE est un groupe industriel et financier, les plus grands groupes mondiaux restent industriels.
La finance joue néanmoins un rôle déterminant pour comprendre le mécanisme de production, d'innovation mais aussi de consommation. L'explication majeure du boom économique américain, malgré les crises économiques à répétition, réside dans la capacité des américains à inventer des mécanismes financiers qui permettent de digérer les chocs macro-économiques tout en permettant un financement continu des entreprises et des ménages.. A titre d'exemple, un dispositif financier permet aux ménages américains de s'endetter sur l'appréciation de leurs actifs immobiliers, ainsi ils peuvent continuer à consommer même en situation de stagnation économique et de faible épargne grâce à cette monétisation partielle de leurs actifs immobiliers. Ce phénomène de monétisation des actifs permet de comprendre la dynamique même de la consommation aux Etats-Unis. La finance est devenue la poutre maîtresse de cette économie.

De même, la finance a devenue décisive pour comprendre la politique macro économique. Selon les thèses de certains économistes, et notamment d'Anton Brender, la politique macro-économique des Etats-Unis n'est pas pilotée par le gouvernement fédéral mais par le dialogue que la banque centrale entretient avec les marchés financiers.

La finance s'est installée au cœur du paysage. Les représentations ouvriéristes et manufacturières sont tout à fait obsolètes.

En ce qui concerne la mondialisation, on constate que les échanges au sein de l'Union Européenne sont pour 60% des échanges intra-communautaires. Au regard de ce chiffre, quel jugement porter sur le degré de réalisation de la mondialisation et des conséquences de la révolution des technologies de l'information ?

Il y a eu de grands débats entre économistes sur la réalité de la révolution des technologies de l'information et sur la nouveauté de la mondialisation. Dans un cas comme dans l'autre on a pu faire valoir que l'internet n'était pas l'électricité de notre temps et que la mondialisation n'était que la continuation des évolutions constatées depuis 1945. Nulle rupture en effet n'apparaît en matière de développement des échanges dans la période 1989-1995..

Ces débats importent peu en vérité. Certes l'internet n'est pas l'alpha et l'omega de la révolution des NTIC. Mais elle couronne un processus cumulatif de transformation. La première révolution numérique a eu lieu dans les années 1960 pour l'informatique, puis il y en eut une seconde dans les années 1970 pour les télécommunications. Il y en eut une troisième dans les années 1980 pour les différentes générations de microprocesseurs et une dernière dans les années 90 avec l'internet c'est à dire le multimedia en ligne.

Mais ces vagues d'innovation ne commencent à faire système que dans les années 1990. Auparavant, aucune de ces étapes n'avait donné lieu à des gains de productivité significatifs si bien que selon une boutade devenue fameuse on pouvait dire avec Solow « les ordinateurs étaient partout, sauf dans les statistiques de productivité » ! La véritable impulsion est donnée dans les années 90. Depuis 1995, on assiste de façon continue à des gains de productivité significatifs notamment dans les pays le plus tôt engagés dans la révolution des NTIC comme les Etats-Unis, la Suède, la Finlande. A l'inverse, la France et l'Allemagne, subissent une stagnation à faible niveau de leurs gains de productivité.

Il en est de même avec la mondialisation. Le Royaume Uni était plus mondialisé à la fin du XIXème siècle qu'en 1980 si l'on en juge par l'impact du commerce exterieur sur le PIB. Mais là aussi peu importe la réalité est plus simple : depuis 1945 la croissance des échanges internationaux se fait à un rythme 2 à 3 fois supérieur à celui du PIB. Au cours des années 90 il y a eu un véritable décollage des exportations de capitaux pour la réalisation d'investissements. La croissance des échanges et l'augmentation des flux direct d'investissement sont indiscutables, ils nourrissent l'expansion des pays développés et des pays émergents.

Mondialisation, révolution technologique et financiarisation ont conduit à une nouvelle division internationale des processus productifs. Les grandes entreprises ont du redéfinir leur portefeuille d'activités et au sein de chaque activité les fonctions qu'ils conservaaoient et celles qu'ils externalisaient sur le territoire d'origine et ailleurs dans le monde.

Cette stratégie repose sur trois piliers : le refocusing désigne l'opération de recentrage sur le cœur de métier ; l'outsourcing désigne l'externalisation de certaines activités, et l'offshoring qui le terme anglo-saxon de la délocalisation des activités.
Une entreprise comme General Electric a externalisé une série d'activité comme la paye et les relations clientèles. Ces activités sont non seulement externalisées mais aussi délocalisées. Les processus d'externalisation qui concernaient au départ des processus périphériques comme la restauration, les transports ou les services routiniers touchent à présent la production : Apple ne produit plus ses ordinateurs. Ce phénomène d'entreprises sans usines concerne non seulement l'informatique, mais aussi les télécoms et l'électronique. L'entreprise de plus est moins ancrée dans le territoire national.

Quelles sont les conséquences de ces évolutions pour le salariat, et la social-démocratie ?

Les penseurs de la social-démocratie allemande comme Fritz Scharpf sont saisis par ces évolutions. Nul doute pour eux que dimension salariale, patrimoniale et régulationniste seront contaminées. Ulrich Beck voit « les barbares à nos portes ». On peut apporter à cette question fondamentale plusieurs éléments de réponses.

La période de financiarisation s'accompagne d'une forte création d'emplois, des échanges et au total d'une croissance soutenue dans le monde. Mais on constate en même temps que cette dynamique a des effets locaux dévastateurs. Que devient un monde où des processus aussi rapides de réallocation des activités se produisent. Pour nous, citoyens, consommateurs et travailleurs des pays développés, la question essentielle est : par quoi remplace-t-on les activités perdues ? si ces activités sont remplacées par des activités à fort contenu technologique et donc à forte qualification d'un côté, et par de nouveaux services aux entreprises bien rémunérés de l'autre, il est incontestable que le niveau global de la richesse du pays progresse. Si à l'inverse, nous sommes entraînés du fait de la montée en gamme des pays émergents dans une spirale de baisse des prix, alors nous pouvons être inquiets pour la prospérité future des pays aujourd'hui développés.

A ce stade rien ne permet de donner crédit à l'hypothèse la plus pessimiste , la dynamique de spécialisation, de division du travail et d'innovation est un jeu gagnant-gagnant.

Que faire alors pour les pays à la traîne comme la France ?

Les différents rapports parus récemment pointent dans la même direction, il s'agirait de libéraliser les marchés du travail, des biens et des capitaux, de les rendre plus fluides pour faciliter l'adaptation à la nouvelle donne.

Je pense qu'il est difficile dans un contexte de fort chômage de libéraliser le marché du travail. Par contre je suis favorable à une nouvelle libéralisation des marchés des biens et services d'une part du capital d'autre part. Je ne suis pas de ceux qui comme Michel Aglietta voient en termes négatifs le processus actuel de désintermédiation et de développement des marchés financiers

Aux Etats-Unis, après le krach de la bulle Internet qui était d'une violence comparable à la crise de 29, on aurait pu craindre un effondrement de l'économie. Dans la mesure où le risque n'était pas porté par les banques, mais qu'il était dilué, saupoudré en pluie fine sur l'ensemble de la population, les effets ont été mineurs. Le krach n'a pas provoqué de faillite d'institutions bancaires. L'intervention de la banque centrale américaine a également contribué à amortir les effets de la crise. Les ménages ont emprunté, engendrant une flambée immobilière ; grâce aux outils de monétisation des actifs immobiliers décrits précédemment, la consommation a permis la reprise de l'activité, et le retour des investissements : les effets de la crise ont été limités.

Mais est-ce que le système résistera toujours aussi bien ? Certaines thèses sont bien plus alarmistes sur l'avenir du capitalisme aux Etats-Unis.

Depuis 1996, on a vécu une cascade de crises : asiatique, russe, mexicaines, LTCM, Bulle de l'internet, crise de confiance Enron-Vivendi etc. A chacune de ces crises, on a pu constater la très grande résilience du système, sa capacité à absorber les chocs économiques. L'année 2004, bien qu'année de crise, est aussi l'année de la plus forte croissance mondiale des 20 dernières années !

Il est vrai que la croissance mondiale est tirée par le couple Etats-Unis/Chine. Les Etats-Unis importent deux fois plus qu'il n'exportent. Le déficit commercial est abyssal, représentant 600 milliards de dollars. Le déficit américain avec la Chine est de 120 milliards. Mais, les chinois acceptent de placer leurs excédents colossaux en bons du trésor américain, qui non seulement rapportent peu, mais en plus se déprécient. Etats-Unis/Chine forment un couple solidaire liant le producteur chinois au consommateur américain, via une médiation financière.

Comment se distribue la nouvelle division internationale du travail ?

Les vieux pays industriels sont en train de vivre une atrophie de leur cœur industriel. En même temps, ce cœur représente 20% du PIB et 15% de l'emploi. Plusieurs cas de figure permettent de compenser, ou non, cette perte.

Les américains ont accepté la disparition de leurs industries et se sont redéployé vers le Hi-Tech et vers le service aux entreprises. L'Angleterre s'est spécialisée dans l'industrie financière ; l'Allemagne au contraire a valorisé ses compétences industrielles. La France quant à elle ne dispose d'aucun avantage particulier, ni dans l'industrie, ni dans les hautes technologies, ni dans la finance, et ni dans le service aux entreprises.

Trois objectifs ?

Face à un capitalisme mondialisé et financiarisé organisant une nouvelle division internationale du travail, la réponse des social démocraties nordiques a été de bâtir un nouveau compromis. Trois éléments me paraissent devoir se dégager. 1/ Dynamiser la création de richesses en favorisant la mutation économique par des politiques de l'offre : investissement dans l'excellence en éducation, accroissement des moyens pour la recherche, accompagnement des redéploiements. 2/ Refonder le compromis social : la demande de flexibilité est négociée contre une exigence de sécurisation des parcours professionnels des salariés. 3 / Refuser la seule logique de la création de valeur pour l'actionnaire en affirmant la « responsabilité sociale et environnementale » de l'entreprise à l'égard des différentes parties prenantes.

Voir en ligne : Revue Socialiste

La nouvelle économie capitaliste

Webmaster — 2005-03-01T14:23:00Z

Le krach de l'Internet et d'Enron (2000-2002) n'a eu qu'un précédent par son impact sur les marchés financiers, la crise de 29, et pourtant il n'a pas les effets dévastateurs en termes d'activité et d'emploi de cette même crise de 29. Alors que certains observateurs croyaient pouvoir annoncer une contagion à l'économie réelle et des faillites spectaculaires d'institutions financières majeures, il en a rien été la croissance est restée soutenue et les banques universelles ont affiché des résultats élevés.

Trois candidats théoriques s'offrent pour expliquer cette résilence d'un système qui subit depuis 1996 des chocs à répétition sans plier : la qualité des politiques macroéconomiques menées, la mondialisation et la nouvelle révolution industrielle. La thèse que nous voudrions avancer ici est qu'il y a bien eu avènement d'une nouvelle économie au cours des 20 dernières années et même d'un nouveau capitalisme dont la caractéristique commune réside dans le rôle central de la finance de marché. La gestion macroéconomique par Alan Greenspan a certes été remarquable mais c'est la capacité à piloter le cycle par la politique monétaire qui l'est davantage. Or au cœur de cette action, il y a le dialogue avec les marchés financiers comme l'a bien montré Anton Brender. L'intervention de la banque centrale américaine a contribué à amortir les effets de la crise. Les ménages ont emprunté, engendrant une flambée immobilière ; grâce aux outils de monétisation des actifs immobiliers, la consommation a permis la reprise de l'activité, et le retour des investissements : les effets de la crise ont été limités. Dans la mesure où le risque n'était pas porté par les banques, mais qu'il était dilué, pulvérisé en fines particules sur l'ensemble de la population, les effets des krachs financiers sur l'économie dans son ensemble ont été mineurs. La finance de marché a joué un rôle tout aussi décisif dans la rapidité du redéploiement des grands groupes industriels et financiers. Depuis 20 ans, on assiste au recul inexorable du « stakeholer capitaism" au profit d'un "shareholder capitalism » de plus en plus décomplexé. Or la logique de création de valeur pour l'actionnaire a contribué à financiariser la stratégie des firmes. Comment comprendre les tendances lourdes actuelles au recentrage (refocussing), à l'externalisation (outsourcing) et à la délocalisation (offshoring) sans intégrer la dimension financière. Certes la mondialisation et la révolution des technologies de l'information créent des opportunités pour la croissance et le redéploiement des grands groupes. Mais à la base de ces stratégies il y a la pression grandissante que subissent les entreprises côtées pour tirer le meilleur profit du capital mobilisé. C'est parce que les opérateurs des marchés financiers préfèrent faire eux mêmes les choix d'allocation d'actifs qu'ils refusent à l'entreprise de se comporter en conglomérat et l'incitent à se recentrer sur son cœur de métier et à se mondialiser. C'est parce que l'entreprise applique cette logique à son portefeuille d'activités qu'elle en vient progressivement à l'appliquer aussi à sa chaîne de valeur et qu'elle finit pas décider ce qu'elle entend maîtriser dans ses différents process et ce qu'elle peut externaliser, améliorant ainsi le rendement du capital employé. Enfin la dernière étape pour une entreprise confortée dans son cœur de métier consiste à s'interroger sur la meilleure localisation sur la surface de la planète de chaque segment d'activité. Aucun de ses développements n'aurait été possible si la mondialisation n'avait unifié les marchés et si les technologies de l'information n'avaient permis de gérer cette entreprise éclatée et recombinée autour d'un réseau gérant simultanément des flux de données de biens et des flux financiers. La finance de marché n'a pas seulement pénétré l'entreprise, redéfini les modes de consommation, fourni un relais décisif pour la régulation macroéconomique, elle est aussi devenue centrale dans la gestion des retraites, dans les finances locales, dans la dynamique des marchés immobiliers. A titre d'exemple, un instrument financier permet aux ménages américains de s'endetter sur l'appréciation de leurs actifs immobiliers, ainsi ils peuvent continuer à consommer même en situation de stagnation économique et de faible épargne grâce à cette monétisation partielle de leurs actifs immobiliers. Ce phénomène de monétisation des actifs permet de comprendre la dynamique même de la consommation aux Etats-Unis. La finance est devenue la poutre maîtresse de cette économie.

Si à la différence du Japon ou de l'Allemagne, la crise financière n'a pas atteint les banques, n'a pas produit de « credit crunch », c'est bien sûr à cause du développement financier américain et de la dissociation progressive des logiques d'octroi et de gestion de crédit d'un côté, d'évaluation et de gestion du risque de l'autre. La naissance d'une industrie du risque capable d'inventer des produits pour des preneurs et des vendeurs de risques, capable aussi de les manufacturer en tranches de toxicité différente et capables surtout de les disséminer largement pour éviter que des crises ponctuelles ne se transforment en crises systémiques, a été une des grandes innovations de ces vingt dernières années.

La finance de marché que chacun se plait à décrier, souvent à juste titre, est donc au cœur des transformations les plus décisives du capitalisme contemporain. A partir de là deux questions majeures se posent. La première a trait à l'ampleur du phénomène décrit, s'agit-il d'un développement américain spécifique ou d'un phénomène plus fondamental. La deuxième a trait à la régulation d'un tel système. Les crises Enron / Worldcom ont montré les défaillances majeures d'un système de fraude qui a révélé la faiblesse des « gardiens ». Qui gardera les gardiens dans le néo-capitalisme financier.

(b)La dynamique de financiarisation

Si l'on se limite à la seule dynamique du capital, deux évolutions majeures sont intervenues au cours des vingt dernières années : la révolution des droits de propriété et la désintermédiation du financement des entreprises.
Le retour des droits de propriété a pris une forme visible avec la conversion des entreprises au discours et à la pratique de la création de valeur pour l'actionnaire. Souvenons nous il y a simplement une vingtaine d'années on parlait encore de pouvoir de la technostructure, d'entreprises qui conciliaient intérêts des salariés, des actionnaires et des consommateurs, le capitalisme des « parties prenantes » dominait partout ; on parlait même d'entreprises citoyennes. Le credo a radicalement changé dans les années 90 : l'entreprise a été sommée de ne poursuivre qu'une ambition : maximiser la création de valeur pour l'actionnaire et ses dirigeants ne devaient plus obéir qu'à un maître : l'actionnaire.
La deuxième grande transformation du capitalisme est la désintermédiation du financement de l'économie, ou, autrement dit, la financiarisation de l'économie. L'ouvrage de Michel Albert, Capitalisme contre capitalisme, opposait le capitalisme intermédié rhénan, caractérisé par le contrat social institutionnalisé et le financement par les hausbank au modèle américain du capitalisme financier, marqué par le contrat d'entreprise et la finance de marché. Les capitalismes français et allemand ont longtemps été des capitalismes intermédiés. En Allemagne, les banques, l'Etat, les partenaires sociaux étaient tous partis prenantes du contrat social. Le capital était limité par le compromis social ; les détenteurs ultimes du capital n'étaient pas ceux qui exerçaient le pouvoir du capital. Les banques prêtaient aux entreprises, elles collectaient les droits de vote des actionnaires, elles siégeaient dans les conseils et garantissaient ainsi les stratégies industrielles de long terme. Dans le modèle français traditionnel, l'Etat jouait un rôle majeur dans la régulation économique, dans l'élaboration du contrat social, et dans l'articulation capital/pouvoir. A l'inverse, le modèle américain était celui du capitalisme de marché financier. Dans ce modèle, les entreprises se financent directement sur le marché, en faisant appel à l'épargne des ménages.

La grande évolution des 20 dernières années réside dans le recul du capitalisme intermédié. En France, ce recul se manifeste par le retrait de l'Etat avec les privatisations. En Allemagne, il s'exprime par le retrait des grandes banques allemandes et de leur rôle de tête de réseaux des entreprises. De plus en plus d'entreprises, mais aussi de ménages ont recours au marché financier.
En effet, dans la conception antérieure de l'entreprise, l'entreprise était une instance d'arbitrage qui conciliait des intérêts divergents : les intérêts du consommateur à travers la baisse de prix, les intérêts des actionnaires à travers les dividendes, et les intérêts des salariés à travers la redistribution de la richesse créée. A cet égard, le management de l'entreprise - décrit notamment par Galbraith - reposait sur le modèle du stakeholders, modèle de conciliation d'intérêts divergents. Aujourd'hui, la logique dominante est celle du shareholders avec comme objectif la maximisation de la valeur pour l'actionnaire. Le défi pour ce nouveau capitalisme est par conséquent de faire coïncider, d'aligner les intérêts des salariés sur les intérêts des actionnaires. Les stock-options, la distribution gratuite d'actions sont les principales réponses mises en place par le nouveau management salarié.

Cette évolution s'accompagne du développement d'une puissante industrie financière, chargée d'analyser, de placer, d'assurer, de noter, de gérer le capital et son évolution. Ces rôles étaient autrefois occupés par l'Etat, ou les grandes banques, acteurs centraux de l'octroi de crédit. Dorénavant, l'analyse du risque est opérée par cette nouvelle industrie : la référence n'est plus le crédit, mais le capital action, l'equity. L'action, la fraction de capital, par définition n'est pas intermédiée. L'épargnant souscrit au capital d'une entreprise via une Sicav, un fonds de pension, qui n'a qu'un mandat de gestion.

Une première conclusion s'impose à ce stade : sous les effets combinés de la mondialisation et de la financiarisation, les variétés nationales de capitalisme sont en train de converger à l'étage du capital tout en divergeant à l'étage de la régulation et du social. Cette évolution nourrit en retour un débat sur l'éventuelle contagion du nouvel ordre capitaliste sur l'ensemble des dimensions des régimes économiques et sociaux nationaux. Fritz Scharpf, le théoricien de la social-démocratie allemande pense que la contagion n'est qu'affaire e temps. Robert Boyer, à l'inverse, continue à plaider pour le maintien de la diversité des variétés capitalistes nationales.
Cette convergence à l'étage capitaliste de régimes économiques qui restent diversifiés est portée par une double dynamique d'innovation financière et de régulation. L'explosion actuelle de la titrisation, de la finance structurée, des produits dérivés sont autant d'expressions de cette dynamique d'innovation financière. La croissance parallèle des régulations financières, l'affirmation de l'autorité de la SEC, et par dessus tout la naissance d'une industrie du risque avec ses agences de notation, ses analystes, ses gestionnaires de fonds pouvaient laisser penser qu'un contrôle à la mesure des risques pris s'exerçait. Or les affaires Enron/Worldcom ne nous ont pas seulement confirmé que la fraude massive pouvait prospérer malgré les problèmes de réputation, la sanction du marché, les contrôles des régulateurs, elles nous ont surtout révélé que la régulation était toujours en retard d'une innovation et que les intérêts constitués de l'industrie financière usaient de toutes les techniques disponibles dans une démocratie représentative pour retarder l'ajustement de la régulation aux nouvelles technologies financières.

Mais les affaires Enron/Worldcom ont aussi produit un double effet de grande portée. D'une part l'idéologie de l'autorégulation par les professionnels et de l'automaticité de la sanction des marchés a reculé. Ce que Stiglitz nomme l'intégrisme de marché a connu sa débâcle avec l'éclatement de la bulle et les scandales qui ont suivi. Ce sont les lobbystes des marchés qui au Congrès ont été contraints de passer la Loi Sarbanes Oxley qui multiplie et raffine les contrôles tout en aggravant les sanctions légales. D'autre part la faillite provisoire de la SEC au lendemain du krach a immédiatement suscité le bourgeonnement d'autres instances de régulation au niveau des etats. L'action d'un Eliot Spitzer a New York en fournit la preuve. La régulation sans les contre pouvoirs d'une démocratie représentative n'est rien. Le nouvel âge de la régulation du capitalisme de marchés financiers l'illustre avec éclat.

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Le nouvel âge du capitalisme : Bulles, krachs et rebonds

Webmaster — 2005-01-01T13:39:00Z

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Il y a une énigme du capitalisme contemporain. Comment expliquer que le plus grand krach boursier que nous ayons connu depuis 1929, l'éclatement de la bulle Internet, n'ait eu aucun des effets habituels sur l'économie générale ? Pourquoi les faillites frauduleuses d'Enron et de Worldcom n'ont-elles pas freiné la diffusion à l'échelle planétaire du capitalisme financier à l'américaine ? Pour comprendre les nouvelles logiques à l'œuvre, Elie Cohen a choisi d'analyser la montée en puissance et la chute de deux entreprises emblématiques des années 1990 : Enron et Vivendi. Loin d'engager la seule responsabilité de leurs impétueux promoteurs, ces deux échecs révèlent, plus profondément, le rôle des marchés financiers dans la détermination des stratégies industrielles. Extrêmement réactive, la finance de marché réduit les risques en les diffusant et les aggrave en favorisant la spéculation. Ce livre analyse la formation de mythes de marché, de bulles spéculatives, de modes de gestion, il dépeint l'univers des acteurs de cette industrie du risque (analystes, auditeurs, évaluateurs) et rend compte d'un système où l'erreur collective est préférée à la rupture du consensus. Comment réguler les marchés financiers sans entraver la capacité d'innovation ? Comment prévenir l'arbitrage entre régulations dans le nouvel âge du capitalisme ? Tels sont les problèmes auxquels sont confrontés nos gouvernements et les grandes institutions financières internationales, des questions auxquelles Elie Cohen répond avec clarté et brio.

TABLE DES MATIÈRES COMPLÈTE :

Introduction

Chapitre 1 : Avant Vivendi (1) Il était une fois ... la CGE

- 1-Une entreprise centenaire à l'origine du modèle de la concession de Service public.
  De l'eau au cycle de l'eau
  De l'eau aux services publics locaux : l'intégration par les réseaux politiques locaux
- 2-Percée dans la communication
- 3- La bulle immobilière
- 4- La succession
  - Le Gouvernement Dejouany
  - L'adoubement de Messier
- 5-La décapitalisation des compagnies d'eau

Chapitre 2 : Enron (1) Du Texas à la conquête du monde

- 1-Le secteur énergétique américain avant la dérégulation
- 2-Enron : une entreprise énergétique dérégulée
- 3-La déréglementation de l'électricité en Californie
- 4-Enron : Du Gaz à l'électricité
- 5-L'expansion d'Enron
- Conclusion

Chapitre 3 : Vivendi (2) D'impasse en impasse toujours plus haut

- 1-La prise d'Havas et la Naissance de Vivendi
- 2-Devenir le champion de la TV à péage
- 3-Devenir le champion des opérateurs alternatifs de Télécoms.
- 4-Devenir le champion de l'Internet
- 5-Sortir des impasses successives : Vizzavi
- Conclusion

Chapitre 4 : La Convergence numérique

- 1-La société de l'information et ses conditions de possibilité
- 2-L'impact de la déréglementation des télécoms
- 3- Les formes historiques de la convergence numérique
  - La recherche de l'interactivité du câble à l'Internet mobile
  - Al Gore et la « national Information Infrastructure »
  - Delors et le volet keynésien de la relance européenne
  - France que faire d »un grand projet enlisé le plan câble
  - Internet ou la convergence réalisée
- 4-Scenarii de convergence
  - La convergence réseaucentrique
  - Le tout câble
  - Le tout ADSL
  - La convergence PC-centrique
  - La convergence mobile centrique
- 5- Les stratégies industrielles de la convergence
  - AOL Time Warner
  - Vivendi dans l'attente de Seagram
  - Bell Canada
  - Le refus de la convergence de Lagardère
- Conclusion

Chapitre 5 : Enron (2) Innovation financière et arbitrage réglementaire

- 1)Trading et instruments financiers
- 2) L'innovation financière
  - Naissance de l'industrie des produits dérivés
  - Titrisation et finance structurée
  - Monétisation des actifs industriels
  - Arbitrage régulé
- 3) Les Special Purpose Entities
- 4) Enron.com L'entreprise sans actifs
- 5)De l'innovation financière à la fraude
- Conclusion

Chapitre 6 : Vivendi devient Universal

- 1)L'opportunité Seagram
- 2)Le sens de la convergence
- 3)Jean Marie Messier Media Mogul
- 4)Jean Marie s'en va à New York
- 5)AOL Time Water : VU ne parvient pas à être ce qu'il veut être
- 6)L'addiction au « deal »
- Conclusion

Chapitre 7 : La bulle numérique

- 1) Exubérance irrationnelle 1
  - Le Moment Netscape
  - Les facteurs structurels
  - La convergence numérique
  - Un marché haussier depuis 1982
  - Un contexte macroéconomique favorable
- 2) Exubérance irrationnelle 2
  - La Fed résiste dans un premier temps
  - Les facteurs structurels
  - L'idéologie de la « nouvelle ère »
  - La démocratisation du capital risque
  - L'économie industrielle de la Finance
  - Psycho-économie d'une bulle spéculative
- 3) Exubérance irrationnelle 3
  - AOL-TW La nouvelle économie s'empare de la vielle
  - L'Internet mobile ou la version européenne de la nouvelle économie
- Conclusion La nouvelle économie

Chapitre 8 : La crise : un changement de référentiel

- 1) Quelles leçons tirer de la faillite d'Enron
- 2) VU une gestion financière devenue chaotique
- 3) Enron, Vivendi Universal : fin de partie
- 4) Conclusion

Chapitre 9 : Brebis galeuses ou failles systémiques

- 1) Enron, VU, Parmalat : Innovation, Fraude ou Complexité comptable ?
- 2) Le cycle de la cupidité
- 3) Conflit d'intérêts
  - Les analystes financiers
  - Les auditeurs comptables
  - Les agences de notation
  - Les banques d'affaires
- Conclusion

Chapitre 10 : La convergence des capitalismes

- 1) Qu'est ce qu'un régime capitaliste national
- 2) Un capitalisme sans capitaux adossé à l'Etat
- 3)La filière inversée du capitalisme français
- 4) La Générale des Eaux, pilier du capitalisme national
- 5) La dynamique de convergence des capitalismes
  - Le choc Enron La convergence remise en cause
  - La réponse américaine
  - La réaction européenne
  - La bataille des normes comptables
- Conclusion

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Capitalistes dévoyés ou crise du capitalisme

Webmaster — 2003-03-01T11:42:00Z

A ceux qui croient qu'il suffit de multiplier les « administrateurs indépendants » pour rénover la corporate governance, mieux organiser la rotation des auditeurs dans le cadre du double commissariat aux comptes pour retrouver la confiance dans les chiffres ou encore laisser faire les « hedge funds » au nom des marchés efficients, la lecture de l'ouvrage de Bebear-Manière s'impose. Pour Bebear la crise de confiance actuelle est une crise de système C'est donc toute la chaîne des professions de la finance qui est soumise à la question. La méthode Bebear est simple et l'organisation du livre en découle. Il décrit les différents métiers de la finance de marché, il explique à chaque fois les techniques mobilisées, évoque les dérives, en rend compte avant de suggérer des pistes de réforme. Il est ainsi conduit à mettre en cause les analystes qui combattent l'incomplétude de leur information par la fuite dans la modélisation, les agences de notation qui échaudées par leurs ratages passés sont tentées de dégrader préventivement sur la base d'informations biaisées, les banquiers d'affaires prêts à encourager les aventures stratégiques les plus folles pour alimenter leurs équipes et même les PDG qui ont dévoyé les stocks options. Mais la dénonciation n'est pas le souci premier de Bebear, sa motivation est plus profonde : sauver le système en renvoyant à chaque acteur individuellement rationnel l'image de l'effet dévastateur de leurs stratégies combinées. Trois exemples permettent d'expliciter la démarche. Les agences de notation répondent à un besoin évident d'information de l'investisseur dans un contexte de désintermédiation bancaire, mais les notes servent souvent de clauses de conditionnalité pour les crédits accordés, une note abaissée déclenche alors une obligation de remboursement anticipé suscitant de ce seul fait une crise de trésorerie. Les produits dérivés ont une utilité avérée en matière de couverture du risque mais, entre les mains des hedge funds, ils sont devenus un facteur majeur de fragilisation des entreprises. Le mécanisme est simple : le hedge fund repère un titre en difficulté, grâce a la maîtrise des dérivés, grâce a l'effet de levier, grâce a la pratique du prêt de titres, le Hedge Fund va vendre massivement le titre, il provoque une cascade de ventes, il peut alors racheter au plus bas ces titres, les vendre et empocher un profit artificiel . La volatilité nourrit la volatilité et pousse à multiplier le recours aux dérivés pour se couvrir. Dernier exemple, le régulateur soucieux de protéger l'assuré édicte des règles de solvabilité, celles-ci contraignent les assureurs à comptabiliser leurs actifs risqués (actions) pour une fraction de leur valeur (haircut) ; quand les actions baissent pour des raisons de court terme et alors que les engagements sont de long terme, les assurances sont obligées de vendre ces actions accélérant ainsi leur chute. Mais à quoi attribuer ces dérives et quelles conséquences en tirer ?.Il y a pour l'essentiel 2 lectures de cette crise.

La lecture Bebear privilégie la thèse du dérèglement, de la dérive d'un système qu'il convient de corriger en faisant appel d'abord à l'esprit de responsabilité à l'éthique professionnelle et personnelle des acteurs de marché et accessoirement à quelques réformes bien ciblées (désignation des auditeurs par un collège de censeurs, encadrement de l'action des hedge funds, réglementation réactive ...)

A l'inverse la lecture d'économistes de l'Ecole de la régulation comme Aglietta ou Orlean privilégie la thèse des marchés inefficients et de la crise systémique. Ils nous incitent dès lors à réconsidérer la déréglementation/innovation financière.

La première attitude peut pêcher par timidité, la crise que décrit Bebear paraît résister aux thérapies classiques. La deuxième conduit à remettre en cause la globalisation financière et les bénéfices du développement d'une industrie de gestion du risque. Traiter le risque systémique produit par la finance de marché en s'appuyant sur des professions qu'il faut en même temps réformer : tel est le défi à relever pour restaurer la confiance.

Voir en ligne : L'Expansion